خلاصه گزارش
با صعود قیمت بیتکوین به ۹۷٬۹۰۰ دلار، جریان تازهای از سرمایه به بازار وارد شده که در نتیجه آن، «ارزش بازار تحققیافته» (Realized Cap) به رکورد تاریخی ۸۸۹ میلیارد دلار رسیده است. این شاخص، ارزش تمام بیتکوینهایی را محاسبه میکند که واقعاً جابهجا شدهاند، بر اساس قیمتی که آخرین بار معامله شدهاند؛ نه قیمت لحظهای بازار.
بازگشت قیمتی بیتکوین، فشار مالی وارد بر سرمایهگذاران را تا حد زیادی کاهش داده است. در زمان افت اخیر بازار و رسیدن قیمت به محدوده ۷۴٬۰۰۰ دلار، بیش از ۵ میلیون بیتکوین در شرایط زیان قرار داشتند. اما اکنون این عدد به حدود ۲ میلیون واحد کاهش یافته و بیش از ۳ میلیون بیتکوین مجدداً وارد وضعیت سوددهی شدهاند.
در ماههای گذشته، تقاضا از سوی سرمایهگذاران نهادی (مثل صندوقهای سرمایهگذاری) بسیار ضعیف بوده است؛ بهگونهای که صندوقهای قابل معامله در بورس (ETF) با طولانیترین دوره خروج سرمایه مواجه شدند. اما این روند با قدرت گرفتن دوباره بازار معکوس شده و طی دو هفته گذشته، بیش از ۴.۶ میلیارد دلار سرمایه جدید وارد این صندوقها شده است.
در حال حاضر، بازار در یک نقطه حساس قرار گرفته است. قیمت بیتکوین کمی بالاتر از «میانگین بهای تمامشده دارندگان کوتاهمدت» قرار دارد. همچنین حجم زیادی از بیتکوینها در محدوده قیمتی فعلی نگهداری میشوند. این شرایط در گذشته معمولاً منجر به افزایش حساسیت بازار نسبت به نوسانات قیمتی شده است، که احتمال وقوع نوسانات شدید در آینده را افزایش میدهد.
در کنار این موضوع، شاخص «مازاد نوسان پیشبینیشده» (Volatility Premium) که اختلاف بین نوسان مورد انتظار در معاملات مشتقه و نوسان واقعی بازار را نشان میدهد، در تمامی سررسیدهای معاملاتی کاهش یافته است. این نشانهای است از اینکه فعالان بازار انتظار نوسانات زیادی در آینده نزدیک ندارند. اما همین کاهش انتظار ممکن است باعث شود بازار، خطرات و نوسانات آتی را دستکم بگیرد.
افزایش نقدشوندگی در بازار بیتکوین
در هفته گذشته، بازار بیتکوین شاهد یک صعود سریع و قدرتمند بود؛ بهطوریکه قیمت این رمزارز تا سقف ۹۷٬۹۰۰ دلار افزایش یافت که بالاترین سطح آن طی بیش از دو ماه گذشته بهشمار میرود. پس از این رشد، قیمت کمی اصلاح شد و تا حدود ۹۴٬۰۰۰ دلار کاهش یافت، اما سپس مجدداً تا محدوده ۹۷٬۰۰۰ دلار صعود کرد.
این قدرت بازار، موج جدیدی از ورود سرمایه را به همراه داشت و به افزایش نقدشوندگی بیتکوین منجر شد. در همین حال، مشاهده میشود که برخی سرمایهگذاران نیز برای کاهش ریسک و شناسایی سود، اقدام به فروش بخشی از داراییهای خود در جریان این روند صعودی کردهاند.
یکی از معیارهای مناسب برای سنجش میزان نقدشوندگی شبکه، شاخص ارزش بازار تحققیافته (Realized Cap) است؛ معیاری که جریان خالص سرمایه واردشده به دارایی دیجیتال را بر اساس قیمت واقعی جابهجایی کوینها محاسبه میکند. در حال حاضر، ارزش بازار تحققیافته بیتکوین به بالاترین سطح تاریخی خود، یعنی ۸۸۹ میلیارد دلار رسیده است. طی یک ماه گذشته، این شاخص رشدی معادل ۲.۱٪ را تجربه کرده است.
شاخص سود و زیان تحققیافته خالص (Net Realized Profit/Loss)، بهعنوان اولین شاخص برگرفته شده از شاخص Realized Cap محاسبه میشود و امکان بررسی جریان خالص سرمایهگذاری (به دلار) در هر روز را فراهم میسازد.
در هفتههای اخیر، شاهد افزایش قابلتوجه برداشت سود هستیم؛ بهطوریکه در جریان صعود اخیر بازار، بیش از ۱ میلیارد دلار در روز سرمایه خالص وارد شبکه بیتکوین شده است. این موضوع حاکی از بازگشت تدریجی قدرت در سمت تقاضا است؛ بهگونهای که فروشندگان قادر به تثبیت سود خود هستند و خریداران نیز حاضرند بیتکوین را در قیمتهای فعلی بازار خریداری کنند. بهصورت کلی، این وضعیت نشانهای از وجود موج تقاضا است که میتواند عرضههای جدید را جذب کند.
نکته قابلتوجه آن است که بازار از اکتبر ۲۰۲۳ تاکنون وارد یک وضعیت پایدار سوددهی شده است؛ یعنی جریان سرمایه ورودی بهطور مداوم از جریان خروجی پیشی گرفته است. این ورودی مستمر سرمایه جدید، بهعنوان یک سیگنال مثبت و سازنده در چشمانداز بازار تلقی میشود.
با ترکیب حجم سود و زیان تحققیافته در شبکه، میتوان تصویر جامعتری از میزان تمایل سرمایهگذاران به معامله در شرایط فعلی بازار بهدست آورد. در حال حاضر، مجموع سود و زیان تحققیافته به روزانه ۱ میلیارد دلار رسیده است. تنها در ۱۵٪ از روزهای معاملاتی این چرخه، حجم بالاتری از این سطح ثبت شده است. این موضوع نشاندهنده افزایش فعالیت سرمایهگذاران و رشد تقاضا در بازار است.
نکته مهم دیگر آنکه، سهم زیان تحققیافته تنها حدود ۱ تا ۲ درصد از کل این حجم را تشکیل میدهد؛ این یعنی اغلب سرمایهگذارانی که بیتکوین را در قیمتهای بالاتر از ۹۶٬۰۰۰ دلار خریداری کردهاند، در حال حاضر تمایلی به فروش ندارند و همچنان در موقعیت خود باقی ماندهاند.
کاهش فشار مالی بر سرمایهگذاران
پیشتر مشاهده شد که نشانههایی از بازگشت قدرت به بازار بیتکوین نمایان شده و در حال حاضر بازار در وضعیتی قرار دارد که سودآوری در آن غالب است. اکنون میتوان به بررسی میزان کاهش فشار مالی ناشی از رشد اخیر قیمت پرداخت و تأثیر آن را بر مشارکتکنندگان بازار ارزیابی کرد.
در زمان رسیدن بازار به کف محلی اخیر در محدوده ۷۴٬۰۰۰ دلار، بیش از ۵ میلیون بیتکوین در وضعیت زیانده قرار داشتند. اما با بهبود اخیر بازار، این رقم به حدود ۱.۹ میلیون بیتکوین کاهش یافته است. به عبارتی دیگر، بیش از ۳ میلیون بیتکوین مجدداً وارد محدوده سودآوری شدهاند. این موضوع در مجموع منجر به تقویت احساسات مثبت میان سرمایهگذاران میشود.
در نسخه قبلی گزارش نیز به پدیدهای مشابه اشاره شده بود؛ جایی که بخش زیادی از کوینهای در اختیار سرمایهگذاران کوتاهمدت (STH) پس از بازگشت بازار به بالای ۹۵٬۰۰۰ دلار دوباره به محدوده سود وارد شدند. بهنظر میرسد که همین گروه، نقش اصلی را در فروش برای شناسایی سود ایفا کنند؛ بهویژه آن دسته از خریدارانی که در افتهای قیمتی اخیر وارد بازار شده بودند و حالا در حال نقد کردن دارایی خود هستند.
اگر وضعیت کوینهای در زیان را در میان دو گروه سرمایهگذاران کوتاهمدت و بلندمدت بررسی کنیم، مشاهده میشود که ۸۳٪ از کل زیانها متعلق به گروه کوتاهمدت است. این نشان میدهد که فشار مالی عمدتاً بر دوش خریداران تازهوارد یا معاملهگران اخیر قرار دارد.
بنابراین در ادامه تحلیل، تمرکز اصلی بر این گروه خواهد بود؛ چرا که تغییرات رفتاری و احساسی آنها میتواند تصویر واضحتری از وضعیت فعلی بازار و جهت احتمالی آن ارائه دهد.
یکی از ابزارهای مهم برای ارزیابی فشار روانی و مالی سرمایهگذاران، شاخص زیان تحققنیافته (Unrealized Loss) است که ارزش دلاری زیانهای روی کاغذ را نشان میدهد. هنگامی که این شاخص را برای گروه سرمایهگذاران کوتاهمدت بررسی کنیم، دو دوره پرتنش قابلتوجه مشاهده میشود:
آگوست ۲۰۲۴، در جریان بحران موسوم به Unwind معامله انتقالی ین (Yen-Carry Trade)، که زیانهای تحققنیافته این گروه از مرز +۲ انحراف معیار (σ) عبور کرد.
افت بازار در سال ۲۰۲۵ نیز باعث شد سطح استرس مالی مشابهی برای این گروه ایجاد شود و شاخص مجدداً به بالای باند +۲σ بازگردد.
با این معیار، میتوان گفت که رالی اخیر بازار، موجب بهبود قابلتوجهی در وضعیت سبد دارایی سرمایهگذاران جدید شده است؛ بهگونهای که زیانهای تحققنیافته از سطح بحرانی بالای +۲σ به مقادیر نزدیک به وضعیت خنثی کاهش یافتهاند.
این بهبود در وضعیت مالی سرمایهگذاران جدید، مستقیماً در رفتار خرجکرد آنها منعکس شده است. نمودار زیر، میزان غلبه فروش با سود بر فروش با زیان را در میان سرمایهگذاران کوتاهمدت نشان میدهد. مطابق دادهها، تنها در عرض چند هفته گذشته، بازار از وضعیت فروشهای زیانده به حالت فروشهای سودآور تغییر مسیر داده است.
میتوان از این تغییر بهعنوان نقطه عطفی مهم یاد کرد؛ چرا که نشان میدهد بخش عمدهای از عرضه در اختیار سرمایهگذاران کوتاهمدت، اکنون مجدداً به محدوده سودآوری بازگشته است.
افزایش شدید ورود سرمایه به ETFها
در ماههای اخیر که قیمت بیتکوین دچار رکود شده بود، بهنظر میرسید که تقاضای سرمایهگذاران نهادی نیز کاهش یافته باشد. در این دوره، صندوقهای ETF بیتکوین با بزرگترین موج خروج سرمایه ثبتشده مواجه شدند که منجر به خروج خالص حدود ۷۰ هزار بیتکوین شد.
اما رالی اخیر بازار باعث افزایش دوباره اعتماد میان این سرمایهگذاران شده، بهطوری که تنها در دو هفته گذشته بیش از ۴.۶ میلیارد دلار وارد ETFهای بیتکوین شده است.
این ورود سرمایه قدرتمند از سوی ETFها، در کنار بهبود اعتماد عمومی سرمایهگذاران، نشاندهندهی بادهای موافق تازهای در پشت بازار بیتکوین است.
کل میزان بیتکوینی که توسط ETFهای اسپات آمریکا نگهداری میشود اکنون به بیش از ۱.۱۷۱ میلیون BTC رسیده است؛ فقط ۱۱ هزار بیتکوین کمتر از رکورد تاریخی ۱.۱۸۲ میلیون BTC.
موج جدید ورود سرمایه موفق شده بخش عمدهای از خروجیهای قبلی را جبران کند. این موضوع نیز نشانهای مثبت از بازگشت تقاضا برای بیتکوین در میان سرمایهگذاران نهادی محسوب میشود.
بازار بیتکوین با بازگشت به محدوده ۹۷ هزار دلار، بیش از ۳ میلیون BTC را به وضعیت سوددهی بازگرداند و موج تازهای از ورود سرمایه را رقم زد. درحالیکه ETFها دوباره جذاب شدهاند، کاهش نوسان ضمنی در بازار آپشن میتواند نشانهای از جهش احتمالی قیمت باشد.
افزایش احتمال نوسانات شدید
همانطور که در نسخه قبلی گزارش نیز مطرح شد، دو سطح قیمتی مهم برای حفظ حرکت مثبت بازار عبارتاند از:
میانگین متحرک ۱۱۱ روزه (111DMA)
میانگین قیمت خرید سرمایهگذاران کوتاهمدت (STH Cost Basis)
رالی اخیر موفق شد هر دو سطح را بشکند و از آن عبور کند، اما در ادامه به این نواحی بازگشت تا سطح تقاضا در این منطقه مجدداً آزمایش شود.
در نمودار روزانه نیز قیمت یک سقف بالاتر (Higher High) ثبت کرده و اکنون بازار در حال تثبیت در این سطوح کلیدی است. حفظ موقعیت بالای این مدلهای قیمتی بسیار اهمیت دارد، چرا که شکست به زیر این سطوح میتواند حرکت صعودی اخیر را زیر سؤال ببرد.
در شرایط کنونی که بازار به نقطه حساسی رسیده، بررسی انتظارات از نوسانات قیمتی اهمیت ویژهای دارد.
یکی از ابزارهای مفید در این زمینه، شاخص چگالی عرضه تحققیافته (Realized Supply Density) است که نشان میدهد چه میزان از کوینها دارای قیمت خرید نزدیک به قیمت فعلی بازار هستند.
وقتی این شاخص در سطح بالایی قرار دارد، یعنی تراکم زیادی از کوینها در نزدیکی قیمت فعلی انباشت شدهاند؛ بنابراین تغییرات جزئی قیمت میتواند اثر بزرگی بر احساسات و تصمیمات تعداد زیادی از سرمایهگذاران بگذارد و نوسانپذیری را افزایش دهد.
در حال حاضر این شاخص طی رالی اخیر افزایش قابلتوجهی داشته که پدیدهای جالب محسوب میشود. معمولاً این رفتار در دورههای تثبیت قیمتی بلندمدت دیده میشود؛ زمانی که کوینها در بازهای محدود، مکرراً جابهجا میشوند.
اما در این مورد خاص، بازار به ناحیهای بازگشته که قبلاً نیز عرضه بالایی در آن متمرکز بوده؛ یعنی محدودهی ۹۵٬۰۰۰ دلاری که بیشتر کوینهای آن بین دسامبر ۲۰۲۴ تا فوریه ۲۰۲۵ انباشت شده و در اصلاحات اخیر همچنان نگهداری شدهاند.
میتوان گفت اگر سرمایهگذاران آن دوره از شرایط اخیر بازار نگران شده باشند، احتمال دارد دقیقاً در همین محدوده قیمتی اقدام به فروش کنند تا از زیان جلوگیری کرده و سرمایه خود را نقد کنند.
وضعیت بازار آپشن؛ آرامش قبل از طوفان؟
در بخش بازار مشتقات و آپشن، شاهد آن هستیم که نوسان ضمنی (Implied Volatility) قراردادهای یکهفتهای و یکماهه در سطح قیمت لحظهای بازار (At-The-Money) بهشدت کاهش یافتهاند. هر دو سررسید اکنون در پایینترین سطح خود از جولای ۲۰۲۴ قرار دارند. این موضوع نشان میدهد که معاملهگران آپشن انتظار نوسانات بالایی در آیندهی نزدیک ندارند.
تجربهی تاریخی اما چیز دیگری را نشان میدهد: در گذشته، دورههایی که نوسان ضمنی بهشدت پایین بوده، اغلب مقدمهای بر افزایش نوسانات واقعی (Realized Volatility) بودهاند. به بیان ساده، وقتی بازار بیش از حد آرام بهنظر برسد، معمولاً بهزودی دچار طوفان میشود!
الگوی مشابهی در قراردادهای بلندمدت نیز دیده میشود. نوسان ضمنی آپشنهای ۳ ماهه و ۶ ماهه نیز از سقف تاریخی مارس ۲۰۲۴ بهصورت پیوسته در حال کاهش است. این کاهش گسترده در پرمیوم نوسان (Volatility Premium) نشان میدهد که انتظار بازار برای نوسانات آینده بسیار محدود شده؛ بهطوری که احتمالاً بازار در حال کمبرآورد کردن ریسکهای آینده است.
این روند کاهش نوسانات را میتوان در ساختار زمانی نوسان ضمنی (IV Term Structure) نیز مشاهده کرد؛ نموداری که نحوه تغییر نوسان ضمنی در طول زمان و برای سررسیدهای مختلف را نشان میدهد.
در طول دو هفته اخیر، شاهد کاهش قابلتوجه IV در همه سررسیدها هستیم، اما بیشترین افت مربوط به قراردادهای ماه مه بوده است.
نکته جالب اینکه حتی آپشنهایی که تا مارس ۲۰۲۶ منقضی میشوند نیز با پرمیوم نوسانی در محدوده حدود ۵۰٪ قیمتگذاری شدهاند. این رقم از نظر تاریخی بسیار پایین است و شاید نشانهای از بلوغ تدریجی بازار بیتکوین باشد. در واقع، چرخه ۲۰۲۳ تا ۲۰۲۵ تاکنون با نوسانات بسیار کمتری نسبت به دورههای قبلی همراه بوده است.
جمعبندی نهایی
رالی اخیر قیمت بیتکوین باعث شده بیش از ۳ میلیون BTC دوباره وارد وضعیت سوددهی شوند؛ عاملی که بهطور چشمگیری از فشار روانی و مالی سرمایهگذاران کاسته است.
شاخص Realized Cap طی یک ماه گذشته بیش از ۲٪ رشد کرده که نشاندهنده ورود سرمایه جدید به بازار است.
ورود بیش از ۴.۵ میلیارد دلار به ETFهای اسپات آمریکا در دو هفته اخیر، بخش زیادی از خروج سرمایههای ماههای مارس و آوریل را جبران کرده است.
در بازار مشتقات، نوسان ضمنی به پایینترین سطوح تاریخی خود رسیده که میتواند نشانهای از کمقیمتگذاری شدن ریسک نوسانات آینده باشد.
مجموعهای از شاخصهای آنچین نیز نشان میدهند که بازار در یک نقطه تصمیمگیری کلیدی قرار دارد و احتمال بازگشت نوسانات بالا وجود دارد.
محتوای این بخش صرفاً جنبه تحلیلی و اطلاعرسانی دارد و نباید به عنوان توصیه سرمایهگذاری یا سیگنال معاملاتی تلقی شود. مسئولیت تمامی معاملات و تصمیمات مالی بر عهده خود فرد است و این مجموعه هیچگونه مسئولیتی در قبال سود یا زیان احتمالی شما نخواهد داشت.
